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国产化碰上新场景,钨丝再发生机

作者:本站      发布时间:2023-08-07      浏览:12630

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1. 钨产业链:价值呈现“两头高、中间低”

钨产业链价值集中在上游与下游。在钨产业链上游,通过对白钨矿与黑 钨矿的探勘、采选,可获得钨精矿。在钨产业链中游,钨精矿被冶炼为 钨铁、仲钨酸铵、钨酸钠等中间品。在钨产业链下游,中游的冶炼产业 被制作成为深加工产品,其中钨铁被制成合金钢,仲钨酸铵、氧化钨制 成的钨粉主要用于生产硬质合金与钨制品等,而钨酸钠用于生产催化剂。 对于终端应用,硬质合金主要用来制作切削工具、耐磨工具、矿用工具 等。从盈利能力来看,钨产业的价值链呈现“两头高+中间低”的特点,即 表现为上游钨矿采选和下游高端硬质合金的利润水平较高,而中游冶炼, 制粉及钨材的利润率较低。

2. 战略资源钨:需求回暖下,供应偏紧

我国的钨资源丰富,钨储量及矿山钨产量世界*,占比分别为 48%和 84%。2022 年全球钨资源储量约 380 万吨,中国钨资源储量为 180 万 吨,占比*为 48%;全球矿山钨产量约 8.4 万吨,中国矿山钨产量为 7.1 万吨,占比*为 84%。已发现的钨矿物和含钨矿物有 20 余种,具 有经济开采价值的只有黑钨矿和白钨矿。首先,黑钨矿约占全球钨矿资 源总量的 30%,主要分布于我国的江西南部、湖南东部、广东北部、俄 罗斯西伯利亚等地区。黑钨矿含有不同比例的铁钨酸盐和锰钨酸盐,常 见的颜色有暗灰色、淡红褐、颜色随着铁、锰含量的变化而变化。其次, 白钨矿约占全球钨矿资源总量的70%,主要分布于我国的湖南(瑶岗仙)、 江西、云南、朝鲜等地。白钨矿常见的颜色有白色、灰色、颜色随着钼 含量的变化而变化。

我国与全球矿山钨产量波动增长。从 1994 年至 2022 年的历史维度来看, 除 2007 年我国与全球矿山钨产量大幅下跌以外,其余时间内总体保持 上涨趋势。近年来,矿山钨产量高位保持波动。

国家对钨矿开采实行总量控制,钨矿指标增量较小,近年来钨精矿产量 较为稳定。钨矿开采总量指标由 9.13 万吨增长至 10.9 万吨,CAGR 为 3%,其中钨矿主采指标由 2016 年的 7.32 万吨增长至 2022 年的 8.12 万 吨,CAGR 为 2%;综合利用指标由 1.81 万吨增张至 2.78 万吨,CAGR 为 7%。2023 年*批钨矿开采总量指标公布,与去年*批相比保持 不变,为 6.3 万吨。

国内钨矿企业产能集中于头部企业。国内钨矿产能较高的企业包括中钨 高新(托管)、厦门钨业、江钨集团、洛阳钼业、章源钨业。2022 年中钨 高新(托管)有效年产能为 3.15 万吨,厦门钨业有效年产能为 2.65 万 吨,产能较大的 5 家公司合计 9.7 万吨,占总产能 16.23 万吨的约 60%。

国内头部钨矿山盈利水平较高。2022 年,同行业上市公司厦门钨业的下 属三家矿山企业的营收总计 13.12 亿元,净利润为 4.70 亿元。虽然矿山 企业之间净利率存在差异:例如,厦门钨业旗下洛阳豫鹭净利率为 45.42%,宁化行洛坑为 33.76%,都昌金鼎为 31.47%,但钨矿企业盈利 水平都较高。

我国钨精矿进口量较小,主要从朝鲜、缅甸等国家进口。2022 年我国钨 精矿进口量约为 5901 吨,同比略增 2%,2023 年 1-4 月,钨精矿进口量 为 1368 吨,同比降约 22%。2022 年我国有 50%的进口钨精矿是来自朝 鲜,14%来自缅甸。

2023 年 2 月以来,钨精矿工厂库存水平偏低,钨精矿价格或将稳定上 行。2023 年 2 月以来钨精矿工厂库存在 400 吨左右水平,较 2021 和 2022 年库存偏低。未来随着制造业复苏,下游需求提升,或将进一步去库, 在此背景下,钨精矿价格有望在近期 12 万元/吨的水平上稳定上行。

钨精矿供应缺口或将延续。2022 年钨精矿供需平衡持续保持供应紧缺, 为-4139 吨,预计 2023 年-2024 年供需平衡将由-4448 吨变化至-5104吨, 下游行业中,硬质合金领域需求将仍占半数以上,贡献下游需求主要增 量。受供需关系影响,钨精矿等价格或将上行,行业企业利润有望增厚。

3. 进口替代新领域,钨消费迈入新阶段

2022 年钨下游总消费量同比下降 2.18%至 6.33 万吨,其中,硬质合金 行业的钨消费量*约为 3.67 万吨,占比 58%。钨下游消费领域包括 硬质合金、钨材、钨特钢以及钨化工。2022 年硬质合金对钨的消费量同 比下降 4.00%至 3.67 万吨。此外,钨特钢领域消费量下降,但钨材以及 钨化工领域消费量增长,2022 年的消费量分别为 1.09 万吨、1.30 万吨、 2680 吨,同比变化-4.00%、3.97%、2.80%。

3.1. 制造业回暖,提振硬质合金工具需求

硬质合金产量中约有 45%是切削工具合金,27%是耐磨工具合金,25% 是矿用工具合金。硬质合金可用于生产刀具,如车刀、铣刀、刨刀、钻 头、镗刀等,切削难加工的材料。硬质合金可制成耐磨零件,例如喷嘴、 导轨、柱塞、球、轮胎防滑钉、铲雪机板等。硬质合金还可用来制作凿 岩工具、采掘工具、钻探工具等。

中国硬质合金产量呈增长态势,行业集中度较高。国内硬质合金行业产 量从 2017 年的 3.45 万吨增长至 2022 年的 4.95 万吨,CAGR 为 7.5%; 2022 年因下游需求较为疲软,硬质合金企业经营压力大,产量增速有所 下滑。硬质合金行业集中度高,2022 年国内四家重要生产企业(中钨高 新、厦门钨业、欧科亿、翔鹭钨业)产量占比约 46%,其中中钨高新硬 质合金产品产量*约1.4万吨,产量占比为28%;厦门钨业产量为6,602 吨(外售),占比为 13%。

我国制造业正处于复苏阶段,将拉动对硬质合金制品的需求。2023 年 1 季度我国的制造业 PMI 指数均高于荣枯线,仅 4 月份为 49.2%,略低于 荣枯线,制造业仍处于恢复区间。4 月国内切削机床产量为 5.1 万台,同 比降低 1.9%,降幅相较 2022 年明显减小,4 月份挖掘机产量同比提升 36.7%至约 1.97 万台,增幅较大。未来随着下游终端行业,例如航空航 天、汽车、基建等领域景气度提升,制造业将逐步回暖,对硬质合金工 具需求将快速提升。

3.2. 钨深加工国产化推进,产业升级进行时

我国硬质合金刀具市场规模不断提升,市占率较高的公司包括中钨高新、 厦门钨业等。2021 年国内硬质合金刀具市场规模同比提升 20%至 267 亿 元。行业上市公司中,中钨高新 2022 年营收*约为 33.18 亿元,毛利 率约为 34.48%,虽然厦门钨业营收约 9 亿、低于中钨高新,但是毛利率 较高约为 40%。行业中*的企业还有欧科亿、华锐精密,澳克泰,2022 年切削刀具部分营收分别为 6.43 亿元、5.92 亿元、2.39 亿元,毛利率分 别为 47.52%、50.72%。

中钨高新数控刀片产量行业*、澳克泰数控刀片单价较高。2022 年中 钨高新的产销量约为 1.3 亿片,约占国内总量的 23%,*于同行业的 厦门钨业、欧科亿、华锐精密等公司。因为数控刀片产品结构的不同, 各公司的数控刀片的单价均价有所差异,其中澳克泰单片均价较高约为 14 元。

2022 年我国硬质合金刀具进口额约为 41 亿元,主要进口自日本、德国 等国家。2019-2022 年,我国硬质合金刀具进口额在 40-44 亿元波动,出 口额从 13 亿提升至近 20 亿。硬质合金刀具中涂层刀具的主要进口国为 日本、德国、瑞典、以色列、美国等,非涂层刀具主要进口自日本、德 国、韩国等国家。

我国硬质合金刀具出口均价远低于进口价,但随着国内产品技术升级, 价格差距有望进一步缩小。2022 年,硬质合金刀具产品中,涂层刀片进 口单价约为 28.8 元/片,是出口单价的近 3 倍,是内销数控刀片单价均 价的 4 倍。非涂层刀具进口单价约为 13.6 元/片,是出口单价的近 3.5 倍, 体现了进口产品的高附加值和技术含量。但是近年来,出口产品的单价 有所提升,未来随着我国硬质合金刀具生产技术的提升,将更多地输出 高端产品,逐步实现进口替代。

国产数控刀片市占率较高,但是其总价值量与进口相当,未来行业将努 力“从量变到质变”。虽然我国的数控刀片从量上看,2022 年的国产市 占率已经达到约 82%,但是由于单片平均价值量较低(约为 7 元/片), 国产数控刀片整体价值量与进口数控(涂层)刀片的价值量相当,2022 年分别约为 33、30 亿元左右。此背景下,未来数控刀片产业的发展除量 的提升外,需更多地向提升产品质量,以及高端化方向发展。

高端硬质合金刀具,和加工解决方案的提供是行业升级方向。未来随着 国内高端硬质合金刀具技术突破,刀具使用寿命增加、加工精度及效率 提升,以及先进、智能化的整体加工解决方案的提供和服务,我国硬质合金刀具行业将逐步实现升级,实现国产替代进口。

4. 钨新兴应用领域:光伏钨丝渗透加快

“大尺寸”和“薄片化”是光伏硅片未来发展趋势。增大硅片尺寸将有利于 增加现有设备实际产能,摊薄单位成本;硅片厚度降低将提高硅料使用 率、减少硅料消耗,进而降低成本。据中国光伏行业协会的预测,2023 年大尺寸(182mm 和 210mm 尺寸)硅片占比有望达到 93.2%,2030 年 n 型硅片厚度可能降至 100μm 及以下。

“大尺寸”和“薄片化”趋势下,对硅片切割工具的要求是“细线化” 和“高速化”。金刚母线越细,固结在钢线基体上的金刚石微粉颗粒越小, 切割加工时对硅片的表面损伤越小,硅片表面质量越好,同时还可以节 省硅料,多切硅片。同时金刚线高线速能够缩短切割时间,提高单机日 产能,但是也对母线的强度和破断力提出更高的要求。

钨丝性能可满足“细线化”和“高速化”要求,将逐步取代高碳钢丝, 成为新一代金刚石线母线。在同等线径 40μm 下,钨丝金刚线的性能, 例如自身的破断力、断线率、使用寿命,以及切硅片的综合良率、TTV、 线耗等指标均显著优于高碳钢丝金刚线。同时钨丝线径降低至 25μm 时 仍能够保持较高的强度,例如成分为含钨 99 wt%、氧化镧 1wt%的钨丝 线径降低至 25μm 时,其抗拉强度为 5327MPa、弹性极限强度为 3250MPa。

钨丝金刚线线径和价格具有较大下降空间,为切片成本创造优势。自 2020 年以来,硅料价格震荡走高,钨丝因具备 35μm 以下的细线化能 力、可以节省硅料,在切片成本上的优势更明显。假设钨丝金刚线(30μm 规格)价格在 80 元/公里,碳钢丝金刚线(36μm 规格)价格 40 元 /公里时,如果硅料价格高于 180 元/千克,钨丝金刚线切片成本较低。此 外钨丝金刚线价格和线径未来还有较大下降的空间,即使硅料价格下跌 至 180 元/千克以下,钨丝金刚线的切片成本也有望低于碳钢丝金刚线。

全球光伏行业高景气度下,拉动对钨丝金刚线的需求。随着全球光伏新 增装机量的快速增长,据对于硅片需求量的旺盛,作为切割硅片的耗材, 光伏钨丝的需求量将有望从 2022 年的约 180 亿米提升至 2030 年的 2820 亿米。

光伏钨丝独有的生产技术、以及较快的更新迭代速度筑起行业壁垒。光 伏钨丝中含有微量的稀有金属等元素、因此掺杂金属的含量、掺杂的方 式都需要较长时间积累,此外在旋锻加工、拉拔加工、退火过程中的生 产工艺经验,以及自主研发的生产设备也构成了较高的壁垒。同时光伏 钨丝细线化对前端钨粉的质量要求很高,稳定的、高质量的原材料供应 也为行业筑起护城河。此外,光伏钨丝线径在不断降低,目前行业内领 先企业厦门钨业的主流出货产品线径已经从2022年的约37μm降至2023 年 Q1 的 35μm,且 31μm 也具有不错的切割效果、25μm 的也在实验室 里成功研发,2023 年 5 月厦门钨业已经拥有 8 项相关专利,*企业的 产品更新迭代速度较快,具有很强的先发优势。

厦门钨业、中钨高新是国内目前能够量产光伏钨丝的唯二公司。厦门钨 业光伏钨丝全球*,2022 年公司光伏用钨丝销量超 160 亿米。2023 年 1-4 月光伏切割钨丝出货量 157.78 亿米,同比增长 694.8%,环比增长 78.1%;利润总额同比增长 705.3%,环比增长 41.6%。2023 年公司光伏 钨丝产能将扩产至 845 亿米,远期还将建设 1000 亿米。中钨高新也在 积极布局钨丝产能,一期布局 100 亿米钨丝产能,2022 年底已投产;二 期 200 亿米产能还处于计划中。

5. 投资分析

5.1. 厦门钨业:材料平台,光伏钨丝放量迅速

作为技术*的材料平台,公司钨钼、稀土、正极材料三大业务齐发力。 钨钼板块:公司具有完整钨产业链,其中硬质合金棒材,钨粉,刀片毛 坯市占率达20%以上,细钨丝市占率高达80%,公司钨钼板块持续扩产。 稀土板块:公司下游磁材业务发力明显,目前具有稀土磁材产能 1.2 万 吨,在建 5000 吨。正极板块:公司控股子公司厦钨新能的钴酸锂,中镍 高压正极材料产品行业*,具有多个在建产能,预计 2023 年将建成 10 万吨磷酸铁锂首期项目。公司三大业务齐头并进,助推业绩增长。 公司光伏钨丝放量迅速,刀具刀片产能持续扩张。作为业内*一家大 规模量产光伏钨丝企业,公司 2022 年底已有产能 245 亿米,预计 2023 年中再建成 600 亿米产能。在硅片“大尺寸+薄片化”背景下,硅片切割 细线化趋势日益显著,光伏钨丝需求旺盛,公司产品出货量增长迅速超 预期,从 2023 年 1 月 20 亿米,提升到 4 月的 50 多亿米。为匹配市场 需求,公司积极扩产,定增项目建成后公司产能将快速提升至 1845 亿 米,进一步巩固龙头地位。切削刀具方面,2023 年整刀产能将增加 210 万件,定增项目还将增加 200 万件整刀、3000 万件可转位刀片,170 万 件超硬刀具产能。

N 型电池渗透率提升,扩大光伏钨丝市场空间。未来 TOPcon、HJT 电池 占比将不断提升,这两种电池技术相比 PERC 对硅片薄片化、大尺寸提 出更高要求,需要更细、更稳定切割工具,而钨丝能满足这一要求,目 前厦钨量产钨丝已达到 35μm,正往 30μm 及以下研发,行业*。

5.2. 中钨高新:数控刀片龙头,钨丝业务或打开成长新空间

公司是全球*的硬质合金制品生产企业,国内*的数控刀片生产商。 公司主要产品有数控刀片、微钻、粉末制品、难熔金属等,广泛应用于 汽车制造、数控机床、航空航天、军工等制造加工领域。2022 年公司硬 质合金产品产量超 1.4 万吨,生产规模位居世界*,其中数控刀片产 量超过 1.3 亿片,约占国内总产量的 23%,国内*。2022 年,公司整 体实现归母净利为 5.3 亿元,同比增长 1.32%,其中刀片业务贡献主要 利润,毛利约为 11 亿。 数控刀片,微钻产能稳步扩张,积极布局光伏钨丝。公司子公司株钻和 自硬公司未来将逐步扩张数控刀片产能,预计 2025 年公司整体产能将 扩充至 2 亿片。子公司金洲公司也将扩产 PCB 微钻产能 2 亿支,微钻整 体产能将提升至 7 亿支以上,进一步巩固 PCB 微钻龙头地位。此外,公司还在积极布局光伏钨丝产能,100 亿米产线已经建成,目前正处于产 能释放阶段。随着公司产品销量不断提升,高端刀具占比增加,光伏钨 丝放量,公司业绩将持续增长。

行业内刀具进口替代,光伏钨丝渗透加速,利好公司发展。未来随着我 国高端硬质合金刀具技术突破,以及先进、智能化的整体加工解决方案 的提供和服务,钨深加工产品将实现国产替代进口,产业将迎来升级。 此外,我国制造业正处于复苏阶段,4 月份我国挖掘机产量同比增长 36.7% 至 19652 台,叠加下游新兴领域-光伏钨丝的放量,将拉动钨需求增长。 此背景下,公司业绩有望增厚。

5.3. 章源钨业:静待矿权整合+刀片进口替代下的业绩释放

公司具备从钨精矿生产到刀片深加工的产业化一体优势。资源端,公司 具有 6 座采矿权矿山,8 个探矿权矿区,保有钨资源储量 9.46 万吨,22 年公司钨矿开采配额 5480 吨。冶炼端,公司是国内*钨冶炼企业, 2022 年钨粉产量为国内*,碳化钨粉产量第二,未来随着新增超细碳 化钨粉 5,000 吨/年产能释放,将进一步提升粉末的市占率。深加工端, 全资子公司澳克泰主要生产高端涂层刀片等,现有刀片产能 2000 万件, 随着销售渠道的拓展,加快航天航空等行业布局,以及欧美产品替代, 公司刀片销量将快速增长,盈利能力有望进一步提升。 矿权整合稳步推进,刀片板块盈利改善。随着淘锡坑钨矿与东峰探矿权矿区整合、新安子钨锡矿与龙潭面探矿权矿区的整合,公司钨矿产能将 得到快速提升,同时矿山智能化建设也在逐步推进,矿山成本改善下, 资源端利润将增厚。子公司澳克泰调整销售策略,逐步向行业布局,已 经在汽车,航空航天、工程机械、3C 小零件等行业拥有重点核心客户, 2022 年刀片产量增长,净利润同比增长 56.8%至 274.88 万元。

钨矿指标增幅较小,供需错配下钨价或稳定增长。钨作为战略资源,其 开采利用受国家指标控制,增速较低、供给受限。同时我国制造业正处 于复苏阶段,虽然 4 月 PMI 指数为 49.2%,但 3 月我国金属切削机床产 量同比实现增长,机床行业开始回暖,将拉动对刀具、棒材等需求。在 供需错配下,钨价或稳定增长,利好公司发展。